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El viandante y el perro

Algo que ocurre diariamente en los mercados es que el precio al que cotizan las acciones no se corresponde con su verdadero valor intrínseco, lo que se conoce como valor justo o ‘fair value’. El precio sube o baja y se aleja del valor de la acción, de su centro de gravedad.  

La mejor forma de entender este fenómeno es recordar la metáfora del amo y su perro que utilizaba siempre André Kostolany, según la cual, sabemos que cuando pasean, amo y perro van a ir normalmente en la misma dirección, puesto que el amo es el que lleva al perro y este último es que lo acompaña. Pero, ¿y si el perro fuera suelto y se hubiera quedado atrás olisqueando algo o se hubiese adelantado?

La cotización, al igual que el perro, también puede adelantarse o quedarse por detrás del valor intrínseco. Incluso puede ser que la distancia entre ambas sea muy significativa, pero sabemos que a largo plazo siempre el perro vuelve con el amo, y sabemos que el amo es el que atrae al perro. Es lo que haga el amo, al ritmo al que vaya, lo que a nosotros nos debería importar y saber hacia dónde va. Si nos fijamos en el perro, sin tener la referencia de donde está el dueño, nos estamos fijando en la parte no fundamental de la marcha correspondiente, y no tendremos una idea clara de que es lo que a medio plazo va a tener que realizar el perro para ajustarse, si tendrá que adelantarse o si tendrá que pararse, …, el valor intrínseco es el que acaba determinando a largo plazo la cotización, siempre.

Otra forma de verlo, y que uno de los mayores exponentes de la inversión en valor, Benjamin Graham, menciona en varias ocasiones en su libro The Intelligent Investor, es mirando un péndulo, el cual se mueve oscilante a derecha o a izquierda, pero sabemos que siempre va a pasar por el centro. Ese centro sería el valor intrínseco. Sabiendo donde está el centro y sabiendo donde está el péndulo, podemos saber dónde está el grado de oscilación sobre el nivel al que debe de revertir. Y cuando ese nivel de oscilación es significativo, aparecen las oportunidades de compra y de venta. Si no tenemos claro dónde está el centro, y nos fijamos tan solo donde está el péndulo, difícilmente vamos a saber la dirección o la fuerza con la que a continuación va a dirigirse.

Ahora bien, si el valor intrínseco es el que es, ¿por qué varían las cotizaciones?, ¿por qué se alejan de ese valor intrínseco?, volviendo a la metáfora del dueño y el perro ¿por qué el perro no siempre va junto al dueño y se aleja de él?

Yo diría que hay dos causas fundamentales que pueden causar esa divergencia.

Por un lado estaría el exceso de optimismo. En un escenario de demasiada euforia, en el que no se contemplan variaciones significativas sobre lo recientemente acontecido (lo que suele coincidir con la últimas fases del ciclo de expansión donde el entorno macroeconómico es favorable, hay prosperidad, no hay riesgo geopolíticos ni inestabilidad política, inflación sobre precios controlada, etc.), las cotizaciones tienden a adelantarse, a veces muy significativamente, con respecto al valor. Ejemplos: años 20, años 90.

Por otro lado, cuando hay un exceso de pesimismo, que se produce de la misma forma pero en las fases en las que la economía sufre serias dificultades, es decir, en momentos de crisis o depresión (cuando los negocios van mal, se multiplican las pérdidas, las empresas pierden, los gobiernos no ayudan sino todo lo contrario…) en esos momentos, el precio se aleja en sentido contrario al ‘fair value’, se paga muy poco por los negocios, precisamente porque se ve muy difícil sacarles un poco de rentabilidad.

Una vez entendidos los dos escenarios en los que el precio se distancia del valor intrínseco, hay que comprender por qué se producen esos movimientos, es decir, el behavioral finance o la psicología del comportamiento financiero. No hay que olvidar que las personas que compran y venden, que ganan y pierden, que impulsan el precio hacia arriba o hacia abajo son eso: personas, con todo lo que eso significa.

Además, no todos los conocimientos que tenemos y las experiencias que hemos vivido tienen la misma importancia en un momento determinado a la hora de guiar nuestra acción. Nuestra parte consciente muchas veces no pondera todo lo que sabemos de igual manera, sino que da prioridad a las vivencias recientes y el estado mental en el que nos encontremos en un determinado momento, frente a vivencias antiguas. Esto no solo pasa en la inversión, sino que repite en todas las escenas de nuestra vida cotidiana. Lo que estamos viviendo en el momento tiende a estar sobrestimado, mientras que lo que vivimos hace tiempo solemos ignorarlo. Desde ese punto de vista, se puede decir que hay cierta miopía en el mercado.

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